王珊：房地产从加杠杆到加资本

　　房地产行业进入下半场，调控长效化，行业从高速增长进入低速增长，市场分化加剧。

　　“当前房地产行业的变化与分化，体现在政策变化、周期变化、城市分化和企业分化。”中城投资执行副总裁王珊在主题为“变化与分化—房地产投资新观察”演讲中表示。

　　政策变化。体现在房地产调控步入长效管理，“房住不炒、一城一策”仍是主基调，构建房地产价格预警机制，进行区间管理。此外，房地产融资定向收紧，进行系统性预警，旨在控制融资规模、规范融资方式，促进房地产金融回归本源。可以看到，整个行业的杠杆红利正在减弱。

　　周期变化。房地产行业短周期受政策影响大。行业周期拉长，在此背景下，行业整体从高频波动步入箱体运行，周期红利减弱。

　　城市分化。在“房住不炒”下， 住宅回归自住需求，城市基本面差异大，城市分化加剧。一二三线城市的发展阶段不一样，市场周期不同，会有板块轮动机会。

　　企业分化。近年来，房地产企业集中度持续提升，金融资源、土地储备向 TOP 房企集中。随着行业周期红利和杠杆红利减弱，企业经营能力与融资能力的差异逐渐加大，企业显著分化。

　　王珊认为，房地产越来越金融化， 多重高杠杆模式已难以为继，房地产行业面临系统性预警风险，需要结构性去杠杆。

　　当下，加杠杆的困惑主要是融资模式困境、多重杠杆和债务风险三个方面。目前房地产行业总体负债水平较高，市场下沉，客户下沉。此外，企业财务杠杆、经营杠杆、表外杠杆三项杠杆总和处于高位。

　　王珊指出，杠杆带给人们最深层次的困扰，是能否为企业带来正向的经营性贡献。通过数据我们发现，一些房企整体规模和杠杆率在同步上升，但同时企业周转率是下降的。在此背景下，我们需要从加杠杆到加资本，通过加资本的方式实现结构性去杠杆。

　　房地产市场是一个大市场。我国已经形成了 10 万亿级的房地产大市场，房地产已然成为中国经济的压舱石。通过对近年来全国主要城市二手房房价的研究，王珊分析，从 2017 年下半年起，房地产市场开始箱体波动运行。中城投资作为专业房地产私募基金，开始轻指数重个股，更注重企业、注重项目。

　　房地产信贷资产不良率低于其他行业，通过研究王珊还发现，房地产重债务融资、轻权益融资，权益融资明显不足，加资本的机会很大。

　　王珊指出，中城投资更关注产品力强、精细化管理组织效率高的 TOP 企业，注重企业长期持续稳健经营能力。研究发现，TOP 企业短期债务覆盖较好，需要进一步优化负债结构，增加经营性现金流。基于 TOP 房企杠杆效率显著、资本效率高，综合考虑结构与质量，规模与效益，风险与收益，与 TOP 房企进行加资本合作，将可分享房地产红利。

　　大资管时代，依托专业化主动管理能力，房地产私募股权基金、并购基金和战略基金正当时。